情人节那天，陈天桥让他的盛大网络(Nasdaq:SNDA)回到“单身”。

　　熟悉陈天桥的江南春不想评价他。更熟悉其****的沈南鹏也不想评价他。盛大方面，不愿意接受采访。只有老对手史玉柱有话要说：

　　“陈天桥威武，不断创造第一：第一个把网游做成产业，第一个把一款产品做到年利润超10亿，第一个上市的网游公司，第一个母、子公司同时上市，行业内第一个上市公司私有化。私有化，是为了再创造新的第一。”

　　一位曾经与陈天桥合作过的游戏公司高层评价说：“他非常清楚自己想做什么，但可能并不很清楚他的公司到底在干什么，最重要的是市场并不认可他的战略。”

　　某种程度上说，陈天桥是一个人在战斗，跟他的众多高管，跟美国市场的投资者。最终导致了今日的局面：娱乐帝国有名无实。盛大战略屡战屡败。大规模的高管离场。

　　为什么私有化

　　2011年年中，盛大网络创下了2009年以来的最低价。随后，盛大公布了私有化计划。

　　根据协议，盛大网络CEO兼董事会**陈天桥，以及其妻雒芊芊和其弟陈大年（盛大COO）将以每股41.35美元的价格收购在美发行的占总股本31.6%的美国存托股份（需扣除每股ADS0.05美元注销费）。总计需支付约7.5亿美元。如果考虑到“赎身”过程中的各种费用，则收购总花费可能高于8亿美元。

　　陈天桥设立了一个离岸公司Premium Lead Company Limited，作为收购主体，并采用现金收购的方式。陈天桥已和摩根大通进行了初步的讨论，摩根大通将担任此次交易的财务顾问，并提供1.8亿美元的贷款。余下款项，由陈天桥家族筹集。

　　陈天桥惯用大手笔。私有化价格相对二级市场溢价26%，而从去年10月17日公开私有化计划至2月15日正式退市，仅用了4个月的时间。

　　从计划出台到完成如此顺利，也符合一位盛大前高管眼中陈天桥的形象：“恨不得将每颗螺丝帽的位置都逐个扳正，缜密计算每个细节，又希望顾及全局平衡。”

　　“很可能从2007年，就注定了今天这个结果。”美国罗仕证券一位不愿具名的分析师说。

　　盛大前总裁唐骏曾透露，盛大早在2007年就打算分拆旗下各模块业务上市，从而将盛大变成一家控股公司。此后，盛大分拆盛大游戏单独IPO，收购华友世纪，并让酷六网借壳上市，去年递交了盛大文学的上市申请。

　　“盛大可能形成这种局面：一系列控股公司和母公司同时在纳斯达克上市。”该分析师说：“这样母公司就失去了融资平台的意义，同时又面临公开战略部署的压力。”

　　对素以“战略”和“奇袭”着称的陈天桥来说，这并非一件好事。

　　美国一家运作中国概念股的著名财务顾问集团中国区负责人，亦对盛大的分拆控股模式抱以怀疑：“美国市场是很少见这种模式的，也没有一家公司依靠这种****成功，不管怎么样，你三个公司理论上都是一个领域，为什么要分拆呢？”

　　而消息人士亦称，盛大退市有个目的，就是避免这种公布财务数据的压力。

　　国内一家中型互联网上市公司高管则直言：“互联网控股型公司是危险的，或者说不可能长期存在，因为互联网基于流量和客户之间的关联交易大家都心知肚明。”

　　不管怎样，分拆战略可能造成了日后母公司盛大网络退市的必然性。

　　从财务角度看，分拆战略形成后有两个重要事件：一是从2010年开始，盛大网络的财务报告中管理层不再提供业绩展望；二是2011年二季度，盛大产生了较大规模的无形资产减记，从而导致2011年第二季度美国通用会计准则每股收益为0.16元人民币，较分析师平均预期低89%。

　　2011年年中，盛大网络创下了2009年以来的最低价。随后，盛大公布了私有化计划。

　　江南春对理财周报记者说：“美国市场长期低估公司价值。”这也被很多人认为是盛大网络私有化的重要原因。

　　但上述分析师认为，盛大网络的股价上市以来翻了4倍，以其盈利能力看不能算被低估，甚至在2011年之后，静态市盈率已被大幅高估——如果盈利数据完全真实。

　　数据显示，2009年以来，盛大网络的收入波动并不大，但净利润下滑幅度非常惊人，2009年第三季度的运营利润率接近40％，一路下跌到2011年第三季度，只剩5％。

　　娱乐帝国战略零价值？

　　考虑到盛大持有的巨额现金，盛大不但没有因为战略拿到溢价，反而是有折价的。

　　2004年，盛大上市，陈天桥以31岁的年龄和150亿财富，登顶中国首富。和他代理的游戏分享了“传奇”的光芒。

　　但自盛大上市之日起，陈天桥就在寻求突破对单一游戏开发、运营业务的依赖。日后分拆核心业务盛大游戏（GAME）上市和借壳华友世纪，更显迫切。陈天桥逐渐在脑海中构筑出了一幅互动娱乐的恢弘画卷，这就是相当长时间中人们热衷的娱乐迪斯尼战略：

　　整个盛大系，由游戏开发（盛大游戏）、游戏运营（盛大在线）、原创文学（盛大文学）、视频分享（华友世纪）、影视制作（盛大影视）、游戏主题旅游（盛大旅游）、版权分销（盛世骄阳）、无线分销（从华友世纪拆出来并入盛大母公司）等游戏相关业务构成。

　　据理财周报了解，这个泛娱乐帝国版图甚至从线上衍生到线下，比如陈天桥收购景点，在上海杭州等地进入房地产行业等等。

　　盛大互动娱乐公司架构相当复杂，据其2010年年报统计，盛大互动有下属公司35个，除盛大游戏和酷6以外，其余子公司都是100%的控股（见图）。

　　“无论从哪个角度看，这个战略都堪称完美，足以让很多缺乏战略的CEO汗颜。”雪球财经CEO，网易前副总编辑方三文感叹，“相关业务都围绕娱乐主题，向传统游戏业务的上下游延伸。”

　　但市场完全不买账，资本对陈天桥宏大战略的估值是：零。

　　“投资者对这个完美战略的冷漠程度超出人的想像。2010年年中盛大的市盈率是12.45，差不多是游戏行业的平均估值，考虑到盛大持有的巨额现金（约为市值的一半），那么盛大不但没有因为战略拿到溢价，反而是有折价的。和盛大处于同一行业的网易，市盈率是14.5，高过盛大不少。”

　　而网易的丁磊，素以“无战略”着称。于是，这被总结为“没战略的打败了有战略的”。

　　在盛大推出私有化计划前，盛大网络股价一度跌破30美元。而其手中高达14.17亿美元的现金，以及拥有的盛大游戏股权已经价值每股约32美元。

　　这意味着资本市场对陈天桥的娱乐帝国战略毫不感兴趣。

　　所谓可怜之人必有可恨之处，盛大的战略不受人待见，根本原因还是七年转型实际有名无实。盛大网络的利润中，依旧近八成来自于盛大游戏。

　　更令人担忧的是，整个盛大体系的造血机制亦遭到严重威胁。其网游业务已被步步蚕食，目前已经被腾讯和网易超过，从老大跌至第三。

　　长期输血孵化的新业务，如酷6巨额亏损，其他如LBS产品“切客”、轻博客“推他”、短信产品“有你”仍处于培育期。多元化业务之间没有形成共振效应。

　　“游戏以外的业务，基本无一成功。”方三文说。比如酷6在盛大投资前尚在第一梯队，但去年下半年已滑落至第八位。

　　过长的战线对资金周转形成严峻挑战，同时，内部管理的系统性问题逐渐爆发。仅2011年来，盛大的高管离职潮中就包括酷6创始人李善友、盛大游戏总裁凌海、盛大游戏副总裁左玉龙、盛大游戏副总裁陈浩健、华影盛视总裁龙丹妮、酷6网联合创始人韩坤、酷6网CTO赵亮、盛大边锋总裁许朝军、盛大科技CFO陈伟文等。

　　陈天桥面临的是一次难度极大的内部重整。大规模的裁员震动着业界。据盛大前中层人士透露，盛大集团初步估计将整体裁员30%左右。这甚至波及了自有投资部门——18游戏投资基金。过去三年中，这只基金在游戏圈四处跑马圈地，成绩显赫，但目前已经被清盘。

　　“三万英尺”

　　陈天桥已经很久没有提过娱乐帝国。这意味着盛大正在发生二次转型，或者回归。

　　上述盛大前中层人士说，“陈总是一个目光很远大的人，他这些年一直在寻找，一个能像《传奇》一样，能持续发展十年的突破口。他的基本设想是分三步走：第一步，把游戏做深，第二步，扩张到互动娱乐产业，第三步，开拓整合”。

　　“但现在第二步就出了很多问题，不但扩张出去整合不了，而且扩张的业务本身也有问题。娱乐帝国这个梦想完全是飘在空中无法落地。”

　　对此，一位和陈天桥有过合作的人用了一个形象的比喻，“他像是在飞机上想问题，高屋建瓴，格局很大，但是在三万英尺高空离地面还是远了。”

　　至于不能落地的原因，上述盛大前中层人士认为，首先，就在于陈天桥领导风格。他证实了业内的说法，在互联网界，盛大以“一言堂”着称。在盛大内部，人皆称其“桥哥”。

　　“桥哥很自负，又脱离一线业务太久，成了一个战略家。开会桥哥一个人讲一两个小时，别人都不说话，气氛很怪。比如说，我们花8500万美元收购美国的麻吉传媒，陈总说要转型做广告，反复强调。但是具体怎么做呢？他也不怎么管。下面的高管执行起来常常就发生偏离，偏离大了他才发现，发现了就发生冲突，继而就有高管出局。”

　　其次是，他认为核心的问题是，盛大始终没有形成一个有粘性的平台，各业务模块没有依附。用户规模不够海量，这正是盛大的切肤之痛。

　　“游戏是没法形成平台的，因为玩家实际上只是游戏的客户，并不是公司的客户。盛大首先拆分的是盛大在线，但这个平台主要的功能是客服和认证，工具性太强了，也做不起来。”

　　2009年，盛大投资LBS（大众点评模式），成立了“盛大天地”取意于“云游天地”，主推切客概念。但这一模式的客户粘性并不高。上海即略网络科技总裁王雨豪透露，至2011年8月，切客网用户突破400万大关，为了业界推算出的70-80万活跃用户，盛大已经阶段性买单数亿元人民币，并且投入仍需继续，而切客离功成名就尚遥遥无期。

　　盛大始终没有一个优异的产品出炉，始终依靠战略梦想驱动。

　　“陈天桥本身不是一个创新能力特别强的人，很多业务都是跟随。”一位互联网PE公司的总裁说，“本身的研发体系并不强大，也不重视。本质上说，他还是想靠打造某种新的商业模式来挣钱。”

　　对此，上述内部人士予以认同，并认为陈天桥在商业模式上的追求，“一是太超前，光顾着想内容，却丢了渠道；二是有时走火入魔了，没法落地。”

　　从公开信息看，陈天桥是在2010年年底才意识到问题的严重性。因此在2010第三季度财报会议提出了新的转型战略。盛大将在研发上、新业务的投入上以及新模式的探索上都有新的布局，具体为：“盛大游戏将向社区游戏转型，新业务上将向搜索(如正在开发的云中搜索)及社区转型，新模式上将向LBS等位置服务方面拓展。”

　　陈天桥已经很久没有提过娱乐帝国。这意味着盛大正在发生二次转型，或者回归。上述PE总裁分析，从陈天桥的布局看，他要同时从SNS社交网络和移动互联网插进去。但从客观讲，已错过了平台架构的最佳期。

　　“盛大就还是个代理公司，不是互联网公司。”方三文的结论或许让陈天桥更加不安，“从他的发展历程看，没有互联网业务能做好。”

　　“因此，没什么戏。”